本篇文章将介绍第6只外资重仓股:国内动力电池龙头“宁德时代(300750)”,近期市场上有不少观点认为:宁德时代国内市占率已经高达40%以上,且2020年新能源补贴将完全退出,其发展前景堪忧,本文将会就这些问题一一回答。

一、外资车企新能源车型密集投放,全球发展前景已定

来源:中信证券<:海外龙头车企电动战略、平台、销量规划>图1

1、这些年,全球新能源汽车市场,国内国外差别很大!看一组数据即可得出:2013年中国新能源乘用车销量为1.75万,海外是13.25万,2018年中国是105万,海外是97万。

按常理来说,海外市场如欧美发达国家(美国除外,因为“特斯拉”),科技水平、资金、对新生事物的接受度等都要远远好于中国,为什么新能源汽车的发展反而不如中国?

笔者认为主要有两个原因:1)中国在传统燃油车核心技术(如发动机)方面进展缓慢,虽然早已经是全球最大的汽车市场,但核心技术方面没有一家国内车企能与海外品牌媲美,差距仍然很大。

所以,中国政府寄希望于新能源汽车实现“弯道超车”,这些年巨额的新能源补贴就足以表明政府的决心:15-18年的新能源汽车补贴(中央+地方)之和就超过2500亿!

可以这样说:没有政府的巨额补贴,就没有中国新能源车的现在。

2)新能源汽车发展初期,制造成本远高于传统燃油车,性价比很差,未来发展前景不明朗,导致海外市场除了特斯拉(Tesla)“孤注一掷”只做纯电动车外,其他车企只是试水一下,并未大规模投入,量产车型很少(如日产Leaf)。

另外,海外车企的职业经理人制度也导致其不敢在趋势明朗前大规模投资!

2、何以看出“海外车企将大规模投资新能源车”?

通过上图1,可以看出:海外各车企电动车年销量规划宏大,2025年销量目标总计超1000万辆,不过这都是“计划”而已,看车企会不会大规模投资,要关注其“电动车开发平台”是否已经完成,因为“电动车开发平台”需要巨额投资才能完成,一旦完成这个平台意味着后续会有大批的车型推出。

上图1中,只有“特斯拉、大众、戴姆勒、宝马”拥有“电动车开发平台”,特斯拉自不必说,国产Model3很快将会批量上市,大众基于已经完成的MEB开发平台首批将会陆续推出13款车型,目前已有e-Golf、e-Golf,e-Bora和e-Lavida、ID.3、ID.初见等车型上市。

大众作为全球销量最大的汽车品牌,其大批新能源汽车上市,意味着海外品牌车企已经吹响了进军的号角!

综上,笔者认为:海外的新能源汽车发展速度将会加快,带动市场规模持续上升,这无疑大大有利于新能源车成本问题的解决!

二、宁德时代:国内锂电池绝对龙头,技术实力和成本控制能力卓越

来源:宁德时代2018年报<营收构成>图2

公司成立于2011 年,脱胎于全球软包聚合物锂电池供应商龙头ATL,公司实控人曾毓群长期专注于电池技术研究,核心管理团队在锂电池领域拥有丰富的技术研发和管理经验。

来源:广发证券<公司动力电池销量快速上升>图3

近些年国内新能源汽车市场迅猛发展,凭借卓越的技术水平和成本控制能力,加上“白名单”政策限制导致外商独资企业(如松下、LG化学、三星SDI等)无法在国内生产动力电池,公司乘势快速扩张,动力锂电池出货量节节攀升。

2017/2018年公司连续两年动力电池出货量全球第一,截止2019年上半年国内市占率高达46%,第二名是比亚迪,市占率为21%。

来源:广发证券<动力电池产量同业对比>图4

公司主营业务包括三块:动力电池,2018年营收占比为82.79%,剩下的是锂电池材料和储能系统,另外海外收入目前占比较小,只有3.53%。

客户方面:国内客户有上汽集团、北汽集团、吉利集团、宇通集团、福汽集团、东风集团等,主要是通过与这些主机厂合资建立电池工厂进行合作;海外客户主要有宝马、大众、戴姆勒、捷豹路虎、日产-雷诺等

为了讲清楚宁德时代如何成为“国内锂电池龙头”,这里将通过和竞争对手“比亚迪”对比来展开描述,主要从“技术研发、商业模式、成本”三个方面来进行。

1、技术开发路线不同,几乎决定了后面的一切!

技术水平是核心竞争力,持续不断的研发高投入是成功的基础,但高投入也不一定能成功,因为还有技术路线的选择问题,方向错误,往往是致命的!

16/17年之前,在电池项目上的研发投入,比亚迪超过宁德时代,16/17年宁德时代反超,后面二者变得相当,总体上二者的研发投入差不多。

来源:国信证券<比亚迪和宁德时代研发投入对比>图5

2017年新的新能源车补贴政策颁布:补贴额度和电池能量密度直接挂钩,由于三元锂电池在能量密度上比磷酸铁锂电池高16%,于是很快“三元路线”成为主流,“磷酸铁锂路线”成为配角。

但是,比亚迪一直主推的是“磷酸铁锂路线”,对三元锂电池的技术储备不足,而宁德时代正好相反,于是在17年宁德时代的出货量一举超过比亚迪(见上图4),虽然比亚迪后面不断追赶,但在能量密度的提升上总是慢一拍。

2、商业模式的差别,凸显战略选择上的差距

比亚迪奉行垂直一体化战略,自己既生产新能源汽车,连续多年居于国内新能源汽车销量第一,也生产锂电池,在18年前全部自用。

这个模式的优点是成本更低,利润更高,因为产业链上各个环节的利润都被自己吃掉,但缺点是其他新能源汽车厂商不可能采用比亚迪的电池,其电池销量增长的瓶颈很快就会到来,成本下降也会越来越慢,因为随着新能源车总销量的增长,比亚迪的销量占比会很快下降。

而宁德时代正好相反,通过和主流大厂合资设厂相互绑定,锁定未来订单,这招很绝,因为未来国产新能源车巨头肯定就在这几家主机厂中产生。

3、成本上的差距是顺理成章的

由于技术路线判断失误和商业模式上的错误,导致二者的出货量差距越来越大。

2018年底宁德时代出货量是21.2GWh,比亚迪是11.6GWh,规模相差这么多,单位成本自然相差很大。

三、如何应对2020年补贴的退出?

来源:广发证券<公司上游产业链布局>图6

1、加大对上游原材料环节的布局,控制原材料价格。2018年以来宁德时代先后进入锂、镍、三元材料以及磷酸铁锂材料等环节,以合资、参股等方式打通全产业链,进一步扩大成本领先优势。

为什么布局上游环节?因为之前碳酸锂、钴等资源经历过一轮价格暴涨,电池厂商成本压力非常大。

2、加速智能制造进程,实现全流程生产管控,增强电池一致性、有效降低成本,另外未来生产规模会更大,单位成本会继续下降。

3、四大材料价格持续回落。经过过去三年高景气阶段,产能大幅扩张,四大材料(正极材料、负极材料、隔膜、电解液)均迎来产能过剩阶段,价格持续回落。

所以,2020年补贴完全退出没有那么可怕,况且19年的补贴额度已比较少了(平均一辆车2万不到)!

来源:广发证券<历年正极材料价格及其变化率(万元>图7

来源:广发证券<历年隔膜价格及其变化率(元>图8

四、估值贵不贵?

毫无疑问,作为国内动力电池龙头,技术实力和成本行业领先,将会是行业持续增长的最大受益者,如果海外市场能有大的突破,增速将会更会更快。

截止今日(11.20日)收盘,宁德时代的市值为1685亿,动态市盈率为36.48,笔者认为短期来看估值偏高,但如果放到3-5年的维度来看,其实是比较便宜的,投资者可以适当关注!